以政府和社會資本合作方式提供公共服務，PPP項目公司作為融資主體，以項目產生的現金流或政府購買付費為投入回報機制。但應該看到，運用PPP模式提供公共服務，原來的投融資模式難以適應，需要建立與之相適應的PPP金融。目前，PPP項目融資重銀行貸款，輕其他金融工具；重PPP項目的前期建設和實物資本投資，輕后期的運營和虛擬資本。以銀行貸款為主要融資方式難以滿足投資大、經營期長且收益不高的PPP項目的資金需求。PPP項目運營和投資形成的資本運營不足導致資本的流動性不足，影響社會資本進入的積極性。今后要加快推進PPP項目落地，不僅需要PPP項目滿足社會資本參與的理性條件，還需要提高投入資本的流動性和解決PPP項目融資問題。推進PPP模式發展，應將PPP項目投資所形成的收益或現金流（比如收費權、PPP項目每年產生的經營性收入）變成可投資的工具，形成可以上市交易的證券化產品。只有增強投入PPP項目資本的流動性，社會資本才會積極進入。

　　

　　目前PPP項目投融資、建設、運營

　　

　　呈現“三重、三輕”現象

　　

　　近年來，我國積極推進PPP實踐，取得了一定的成績，但PPP模式發展呈不平衡特征，PPP項目投融資、建設、運營等呈現“三重、三輕”現象。

　　

　　一是融資重銀行貸款，輕其他金融工具。目前，PPP項目融資工具主要是銀行對PPP項目建設的貸款，雖然基金、信托、保險資金積極參與PPP項目建設、運營，比如財政部已聯合中國建設銀行等10家機構，共同發起設立中國政府和社會資本合作融資支持基金，將作為社會資本方重點支持公共服務領域PPP項目發展，提高項目融資的可獲得性，有些地方設立了PPP發展基金，但是基金、信托、保險資金參與PPP項目還不多。根據我們的專著《中國PPP理論與實踐研究》研究結論，對搜集到的樣本案例（686個PPP項目樣本案例，經梳理后保留了412個樣本案例）研究發現，在我國目前實踐的PPP項目案例中，東、中、西部地區的PPP項目普遍運用 “貸款”這一融資模式，運用基金、股票、債權、信托和其他金融工具作為融資工具的PPP項目不多。貸款類的金融投資類型在東、中、西部地區的PPP項目中占比分別為83.4%、70.1%、60.3%，而在各個項目領域內，貸款類金融投資類型的所占比例都超過了50%。但各個區域在適用領域方面出現細微分化：東部地區較多地采用了股權、債權等融資手段，中部地區則是較多地采用債權和股權。東部地區采用股權融資較多的在交通、環保和市政領域，中部地區采用債權融資較多的行業則為市政、環保和交通領域，西部地區采用貸款融資較多的則是環境保護、市政和水利領域。“貸款”是當前PPP模式融資的主要形式。在PPP模式中，政府部門通過采購的形式與中標單位組建特殊目的公司，由特殊目的公司負責籌資、建設及經營、融資，銀行貸款在PPP項目融資中占據著重要的地位。

　　

　　二是重PPP項目的需求拉動作用，輕供給側。當前，我國經濟發展進入新常態。經濟決定財政，經濟中高速增長，財政收入高速增長將成為歷史，財政收入中低速增長成為新常態。2014年財政收入降到了多年來首次遇到的個位數增長，全國一般財政收入增長8.6%；教育、醫療、養老、環境等公共服務的需求呈現剛性增長，財政支出增長隨之呈現出越來越剛性化的特征。2014年全國一般財政支出增長8.2%，收支缺口形成的赤字達到1.35萬億元。在財政緊運行、對地方融資平臺進行規范的背景下，我國積極推動PPP模式，充分發揮PPP模式吸引社會資本參與公共服務和公共產品的提供，拉動、帶動社會資本投資，對穩增長發揮了重要的作用。與此同時，PPP項目對提高公共服務供給質量、增加公共服務有效供給等也發揮了重要的作用。但總的來看，目前，普遍重視PPP項目對投資需求的拉動作用，在優化公共服務供給、提升公共服務效率等方面還存在提升空間。從財政部公布的第一批、第二批政府和社會資本合作示范項目來看，目前的PPP項目主要集中在市政、交通、水務等領域。財政部第一批示范項目30個，主要集中在污水處理、軌道交通、供水、供暖等領域，其中污水處理項目9個，軌道交通占7個，供水和供暖各占3個。財政部第二批示范項目206個，交通類PPP項目36個，水務類PPP項目50個，市政類PPP項目59個，分別占公布的示范項目總數的17.5%、24.3%、28.6%。醫療、文化、養老、科技、教育、體育等領域的PPP項目數量還較少，與居民對醫療、教育、文化、養老等需要相比還有較大的差距。由財政部的PPP示范項目類型不難看出，運用PPP模式改善公共服務效率、提高公共服務質量還存在較大的空間。而且，醫療、教育領域的PPP示范項目主要側重于醫院、學校等基礎設施建設，在醫療服務能力、教育質量等軟件設施領域，運用PPP模式還有很大的潛力。另外，PPP示范項目對引導社會資源配置的作用還需進一步挖掘，應充分發揮PPP示范項目對供給側結構性優化和改革的作用。

　　

　　三是重PPP項目的前期建設和實物資本投資，輕后期的運營和虛擬資本。由于PPP項目建設能較快地獲得利潤回報和現金流，因此，社會資本比較注重對PPP項目的前期施工建設、投資，且側重于實物資本投資，比如：在財政部公布的第二批示范項目中，市政、水務類PPP項目較多側重基礎設施建設。地方政府為促進經濟增長，對PPP項目在短期內實現效果抱有較多的希望。國有企業參與PPP項目的積極性比較高，也是對PPP項目的前期建設比較感興趣。PPP項目運營和維護需要經歷10-30年左右的時間，時間較長，存在的不確定性較多，盡管一些PPP項目有穩定的現金流，但社會資本對PPP項目運營的積極性不是很高。近年來，盡管一些公共服務和公用事業領域已開始應用資產證券化，比如開展資產證券化的基礎資產包括車輛通行收費、供水收費、天然氣收費、保障房項目等，但對公共服務領域的PPP項目運用還不多，主要集中在未來有現金流的相關公共服務和準公共產品領域，且主要側重PPP項目建設、施工前的融資，對PPP項目運營后的資本退出、增強資本流動性等方面較少進行資產證券化。

　　

　　社會資本對參與PPP項目

　　

　　為何缺乏動力

　　

　　PPP項目投資大、期限長、收益不高和項目投資后的流動性不足，影響社會資本進入的積極性。

　　

　　（一）以銀行貸款為主要融資方式難以滿足投資大、經營期長且收益不高的PPP項目的資金需求。

　　

　　PPP項目投資大。從財政部第二批示范項目看，PPP項目投資額在1-10億元之間的項目101個，占公布的示范項目總數的49%；PPP項目投資額在10-50億元之間的項目63個，占公布的示范項目總數的31.1%；投資額在50-100億元之間的項目16個，占公布的示范項目總數的7.8%，投資額在100億元以上的項目15個，占公布的示范項目總數的7.2%。只有10個PPP項目投資額在1億元以下。

　　

　　PPP項目經營期限長。財政部《關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知》（財金[2015]57號）規定，政府和社會資本合作期限原則上不低于10年。財政部《政府和社會資本合作模式操作指南》指出，運用BOT、TOT、ROT模式的政府和社會資本合作項目的合同期限一般為20-30年。國家發改委等發布的《基礎設施和公用事業特許經營管理辦法》第一章第六條規定，“基礎設施和公用事業特許經營期限應當根據行業特點、所提供公共產品或服務需求、項目生命周期、投資回收期等綜合因素確定，最長不超過30 年。”以上都表明PPP項目經營期限長。

　　

　　由于PPP項目投資大、期限長、回報率不高，目前以銀行貸款為主要融資方式難以滿足PPP項目的資金需求。目前，銀行為PPP項目建設提供貸款、通過產業基金入股PPP項目，但主要還是為PPP項目建設提供貸款。雖然銀行能對未來能產生現金流的PPP項目進行貸款，但銀行對PPP項目貸款面臨一些困境。比如：PPP項目的實際資金需求與銀行各類資金在期限上存在一定的錯配，且銀行對項目資本金比例要求較高并需提供擔保，融資成本較高；銀行對PPP項目貸款也是基于未來有現金流的進行貸款，且貸款要經過風險評估、貸款審批等一系列流程，對貸款的還款來源、現金流等有相關要求，等等。以前，地方政府提供公共服務可以通過地方融資平臺等融資，還款來源有地方財政兜底和政府信用支持。現在運用PPP模式提供公共服務，融資主體變成了PPP項目公司，項目公司獲得銀行貸款需要以提供公共服務或基礎設施產生的現金流作為還款來源。對于準公益性和公益性PPP項目產生較少的現金流或者不產生現金流，難以覆蓋貸款本息，就難以獲得銀行貸款。

　　

　　（二）PPP項目投資形成的資本運營不足導致資本流動性較低。

　　

　　PPP項目投資大、運營期限長，一旦PPP項目落地，大量資本沉淀下來，且PPP項目投資形成實物投資后存在資產專用性，會使得PPP項目的資本流動性不足。而且，PPP項目收益率普遍不高，加之PPP項目經營期限長可能會面臨市場風險、項目風險、政策和法律、制度風險等，如果這些投資的資本不能轉化為可交易的投資工具，社會資本在參與進入PPP項目時就會有畏難情緒，從而影響社會資本進入的積極性。目前，對PPP項目運營后的資本退出的渠道主要是政府回購、轉讓給其他社會資本等，難以適應PPP項目發展的需要。

　　

　　應大力發展PPP金融

　　

　　市場配置模式和政府配置模式是已有的兩種資源配置模式，政府與社會資本合作模式是動員、配置資源的新模式，可以算為第三種模式。政府與社會資本合作提供公共服務的模式，區別于以政府主導的提供公共服務供給的模式，原來的投融資模式、相關政策、體制機制難以適應這種新模式，需要有與之相適應的政策、金融等支持體系。推進PPP模式發展、加快PPP項目落地，需要大力發展PPP金融，破解PPP項目融資問題和PPP項目落地后面臨的資本流動性不足問題，解決PPP項目投資的退出問題。只有提高PPP項目落地后資本的流動性，社會資本能較容易退出PPP項目，社會資本才會有積極參與并進入PPP項目的動力。

　　

　　（一）加快發展PPP金融以適應PPP模式發展的需要。

　　

　　政府主導提供公共服務和公共產品，財政提供資金支持或者是地方政府通過地方融資平臺等為提供公共服務進行融資，還款來源由地方財政兜底和政府信用支持。以政府和社會資本合作方式提供公共服務，由于PPP項目需要資金規模大、運營期限長、回報率不高等，導致社會資本參與PPP項目的積極性不高，需要實施金融創新，發展PPP金融，增強社會資本進入PPP項目的積極性。尤其要通過金融創新，解決PPP項目融資、股權退出等問題。

　　

　　PPP金融包括的融資工具和范疇比較廣泛，不僅包括銀行貸款，還包括PPP相關的基金、信托、保險、融資租賃等等。PPP金融區別于政府主導的公共服務提供所運用的融資模式。以PPP項目的銀行貸款為例進行比較，就不難看出差異性：首先是融資主體不一樣，以前是把地方融資平臺作為融資主體，而PPP模式下的融資主體是項目公司或社會資本；其次是擔保機制不一樣，以前的模式有地方政府信用作為重要的支撐，而PPP模式則是依靠社會資本自身實力，地方政府不再提供信用擔保；再次是還款來源不一樣，以前模式還款來源有項目經營收益，也有財政還款，而PPP模式還款主要依賴PPP項目產生的現金流，也有財政付費給社會資本提供的公共服務。

　　

　　（二）將PPP項目資產證券化作為PPP金融發展的重要內容。

　　

　　針對PPP項目融資以及PPP項目投資后的資本流動性不足等問題，應大力發展PPP項目資產證券化，將PPP項目資產證券化打造成加速PPP項目落地和PPP模式發展的重要引擎。

　　

　　一是加快發展PPP項目資產證券化為PPP項目融資。針對PPP項目融資問題，對PPP項目進行證券化融資。對于能產生穩定現金流的PPP項目，鼓勵先行先試，對PPP項目進行資產證券化。對準公益性和公益性的PPP項目，鼓勵開展大型、一體化的PPP項目，形成跨領域的收益項目，為打包項目資產做支撐。

　　

　　二是加快對PPP項目資產證券化提高資本流動性。提高社會資本參與PPP項目的積極性，不僅需要PPP項目滿足社會資本參與的理性條件，即收益、成本、責任與風險要求，還需要提高資本的流動性，只有能退出，才會有積極進入。因此，推進PPP模式發展，PPP項目投資所形成的收益或現金流（比如：收費權、PPP項目每年產生的經營性收入），變成可投資的工具，形成可以上市交易的證券化產品，增強資本的流動性，這樣才有可能讓社會資本把握機會收益，提高收益水平和投資的安全性，也方便由其他社會資本參與方回購股權。

　　

　　三是加快PPP項目資產證券化相關的金融工具創新。比如：可以在PPP項目貸款基礎上，開發出期限、利率不同的組合貸款產品，全程參與PPP項目的融資服務，并結合PPP項目的穩定現金流推出項目收益債。可以根據PPP項目現金流特征，設計成合適的資產證券化產品，通過恰當的結構化設計使其滿足不同風險偏好的投資者的需求。

　　

　　四是加快PPP項目資產證券化相關制度創新。圍繞PPP項目資產證券化所需要的條件，加快建立和完善PPP項目資產評估和信用評級等相關制度。與此同時，對公共服務加快價格改革步伐，為PPP項目開展資產證券化營造良好的環境。運用好特許經營權，維持公共服務領域的壟斷競爭的市場結構，既能提高公共服務供給效率，又能為社會資本產生一定的利潤，增強社會資本對未來現金流形成良好的預期，從而增加PPP項目對社會資本的吸引力。

　　

　　（三）做好PPP項目的策劃和規劃，為PPP項目創造良好的盈利模式。

　　

　　PPP項目狀況直接影響社會資本進入。PPP項目狀況不僅與所在的領域和是否有受益群體付費等有關，還與PPP項目的策劃和規劃水平相關。對于準公益性和公益性的PPP項目，應放寬視野，尋求與私人產品較好的組合模式，形成合理的收益模式和資本盈利模式，增強PPP項目對社會資本的吸引力。用較寬闊的視野策劃大型、綜合的PPP項目，社會資本能跨主體、跨區域、跨環節回收投資。這樣，社會資本就有積極性參與PPP項目。

　　

　　作者：趙福軍 文章來源：上海證券報

　　

　　（作者系國務院發展研究中心對外經濟研究部研究室副主任，副研究員）