作者：天風證券股份有限公司大灣區管理總部聯席總經理劉煥禮  本文根據論壇現場演講實錄整理而成。

　　

　　8月30日，天風證券股份有限公司大灣區管理總部聯席總經理劉煥禮先生以《循環型租賃ABS助力科創型民營企業發展模式分析》為主題，詳細講解了資產證券化工具支持實體經濟發展，支持中小科技企業發展的典型案例，并分析了該工具是如何支持租賃公司，以及租賃公司為平臺，支持其服務的科技企業的。他認為資產證券化和融資租賃是天然結合的，資產證券化是金融投行和融資租賃的深度結合。管理人可以用資產證券化為抓手，將其嵌入到租賃的發展過程中，助力融資租賃公司立體挖掘客戶價值。并且隨著證券化不斷推動企業的持續發展，在剔除資金價格波動因素后還能降低企業的融資成本，資產證券化作為一個助力企業成長的金融工具與企業形成正反饋循環，不斷助力企業發展。

　　

　　以下為劉煥禮先生的論壇分享實錄：

　　

　　主持人：接下來我們談論一個跟租賃公司融資相關的話題，有請天風證券股份有限公司大灣區管理總部聯席總經理劉煥禮先生為大家分享——《循環型租賃ABS助力科創型民營企業發展模式分析》。

　　

　　劉煥禮：今天我給大家分享、剖析一個案例，就是證券化支持實體經濟，支持中小科技企業的案例。融資租賃資產證券化發展到今天大家都不陌生了，在整個ABS發行市場的資產大類里面，融資租賃已經是幾千億的規模。我推融資租賃資產證券化也推了六七年，也做了幾百億案例實踐。

　　

　　今天主要想跟大家講的是我們給中關村科技租賃做的證券化操作。從2015年開始，到今年的8月6日，這是我們給他們發的第四單證券化產品，以下是基本的一些產品數據。產品結構也有特點——循環型租賃ABS。

　　

　　這是資產涉及到的行業類別，待會我們還有機會再看。今天我們主要通過這個案例看看ABS怎么去支持租賃公司，怎么去支持到租賃公司背后的科技企業。

　　

　　首先，大家可以看一下中關村租賃的發展歷程，作為我國國內第一家科技租賃公司，2012年公司成立，2013年5月份第一批員工到位，當年投放6個多億，并實現當年盈利。2015年我們就給他發了第一單證券化，也是國內首單科技租賃證券化。

　　

　　我們統計了一下，這四單證券化總共為中關村科技租賃籌集了將近30億資金，29.57億。似乎規模不是很大，但是我們看一下中關村科技租賃成長的歷程，他的發展節奏表明他不是追求規模增長的公司，追求的是質量和資本收益，也就是他的ROE。因此這個發行節奏，也是完全貼合了中關村科技租賃的發展需求。

　　

　　我們看，從2015年到2019年，中關村科技租賃共發了4單證券化。

　　

　　再看一下他發行的成本，這里面的統計是優先級以及夾層的票面，以及同期ABS和中票的收益率。我們看一下票面，可見的結論是，隨著證券化不斷去推動，隨著企業的發展，扣除掉這個資金價格波動的因素之外，他體現的是一個金融工具助力企業的成長，企業的資產表現比較優異，融資成本進一步優化，最終持續推動公司發展這樣一個正反饋的過程。到了2019年，我們看他發行的票面成本與同期其他工具的利差也在逐漸收窄。

　　

　　我們看一下中關村科技租賃的規模增長，2015年年末業務規模是33億多，總資產是36億，2018年公司規模增長到56億業務，總資產是60億，增長了66%。

　　

　　我跟（中關村科技租賃）何總經常交流，他對公司的發展非常注重節奏。他第一單證券化的時候大概只有十幾家客戶，而發展到目前已經有四百家客戶。我們再看一下他資產質量的表現，從2015年到2018年他的逾期率和不良率從0.69%~1.21%，從1.13%~2.10%，我們對比了其他幾家大型租賃公司的資產表現，相對來說，中關村科技租賃的資產表現還是比較穩定。而另一個角度，從15-19年，我們持續觀察了中關村科技租賃的資產池表現，納入我們項目的資產池的資產質量表現還是比較穩定的。

　　

　　右邊的圖是中關村科技租賃的業務規模增長，這幾年他的業務規模增長也是比較穩健、持續的增長，不追求規模的過度擴張。所以從這個角度來看，四期證券化融資30億，已經是非常不錯的一個表現。

　　

　　這里可以看到左邊這個圖，2015年那期項目的入池資產是5.53億，占公司資產余額的比例是16.40%，2019年這單證券化10.81億，占他的資產余額的比例是19.29%。也就是說，當年的那單證券化操作對他的整個資產余額占比還是非常高的，起到的作用還是比較大的。今年這單證券化的結構，還做了一個循環購買的創新。其實，當時我們本來還打算給一個儲架，但是因為今年中關村科技租賃計劃要上市，所以，穩妥起見，沒有采用這樣一個結構。#p#分頁標題#e#

　　

　　我們再看他資產池的分布，這幾年中關村科技租賃在行業內逐漸得到大家的認識和學習，我們去看他資產的行業布局、產業布局。這兩個餅圖是反映的是公司不同產業的金額和項目數量分布，他的基礎資產行業的分散度對ABS產品評級的提升還是起到關鍵的作用。

　　

　　我記得他2015年本來是引進股東做擔保的，當時股東只給一般的保證擔保，不是連帶責任擔保，而評級機構覺得一般保證擔保對促進ABS評級是不起作用的，因此何總就決定不要這個股東的擔保（因為股東的增信，他對中關村科技租賃還市場化收費）。但是，15年這單證券化的AAA評級的比例大概也到了75%以上，就說明優先的資產質量非常不錯，他們對這個分層結果也很滿意。

　　

　　中關村科技租賃的客戶大概可以分為四大類，大健康、大環保、大數據、大智造。這幾個行業中，我覺得是非常貼近租賃的定位，選擇的非常符合當前國家經濟轉型的一個方向，非常好。目前，我也推薦了一個大數據的公司作為他的客戶。

　　

　　截至2018年末，中關村科技租賃投了714筆，生物健康占40%，節能環保占9%，新能源占12%，這個行業結構還是非常的合理，符合其發展戰略。

　　

　　證券化結構起到什么作用呢？說到通過資產證券化工具籌集資金，我以前講的，在以前我做的其他證券化案例中也比較明顯。證券化在出表的情況下，可以盤活資產結構，優化資產結構。公司過去投放的資產，根據新的發展階段，這個行業不想再繼續發展了，可以通過證券化的方式把資產結構通過出表的方式進行優化，達到行業布局調整的效果，這是證券化所起到的作用。

　　

　　這是從2015年到2019年，四年中關村租賃行業結構的一個變化。可以看到，中關村科技租賃通過資產證券化工具，實現了對其產業布局進行了靈活快速的戰略布局和調整。

　　

　　另外，在看看中關村科技租賃四期項目的資產地域分布，2019年已經實現了全國大部分省市的覆蓋。中關村科技租賃的優勢是他的地域優勢。同時這幾年以來隨著業務體系不斷完善，風控體系的完善，公司業務開始向全國發展，也是因為公司具備這個能力。原先的說法中關村科技租賃模式是不可復制的，因為他只是在中關村科技園。我們給他提過很多建議，比如在深圳、上海設立子公司，因為深圳南山區也很多高新科技企業，也可以把這些客戶納入他的范圍，把中關村科技租賃的商業模式復制到深圳來。到2019年，他的地域分布已經擴散到全國的其他省份，像安徽、廣東、河北等等。

　　

　　我們簡單分析了一下中關村科技租賃的四單證券化對企業帶來的變化。第一，主體評級會逐漸地提升。第二，同業或者資金端機構投資者對中關村科技租賃有越來越多認識，確實也籌集了比較大的資金來助推他的發展。剛才分析了，他當年發的ABS占他資產余額規模最少都占比15%，所以對他的發展還是起到非常關鍵的作用。

　　

　　第三大點，我想再講一下我們從投行的角度怎么樣服務租賃公司，怎么通過租賃公司再服務好租賃公司的客戶，這種綜合化服務怎么發揮優勢和價值，深度挖掘客戶的需求。

　　

　　其實我在2015年去拓展中關村科技租賃證券化業務的時候，當時給他出的是三個方案，一個是證券化，一個是股權激勵，第三個是上市。最近可以看到中關村租賃剛好完成股份制改造，今年他要在香港上市。但2015年，我就給他出了這三個方案。那就是說利用我們投行的優勢，我們的專業優勢，給租賃公司提供一攬子服務。我應該算是國內比較早琢磨租賃公司上市的，但是由于后來在國內他的定位到底是金融企業還是實體企業？有一些爭議，所以上市遇到了這些障礙，因此有些租賃公司開始尋求到香港上市。

　　

　　剛才孫總講金融就是股權、債權兩大類金融工具，其實券商都可以做。債權可以分為兩類，一個是主體信用類債權，像發債、中票、外債等等；第二類是以租賃公司的資產信用為主體的金融工具，這幾年做得比較多的，像ABS、ABN、資產的交易、保理等。孫總的公司也是做了很多證券化，他已經延伸做了很多服務，可見他對證券化這個工具運用的成熟度。股權的需求，比如IPO、并購等等，其實我今年也在試圖幫公司去收購一個租賃公司標的，但是公司后來做了其他的客戶。我們投行有很多上市公司客戶，很多非上市公司客戶，這些都可以推薦給租賃公司作為儲備的客戶。

　　

　　其實這些股權和債權金融工具，還能延伸到我們的租賃客戶身上。這里講一下當時我試圖推動但落地落得不是特別好、到現在還想做的一件事。我在上一個單位成立了一個基金管理公司，我來操盤，除了做證券化以外，通過證券化的渠道，去投資租賃公司的股權；和租賃公司聯合成立基金，去深度挖掘他的客戶。當時主要是想和中關村科技租賃這么做。現在中關村科技租賃已經有四百家中小高科技企業了，據我了解潛在科創板名單就有十家左右，我現在只記得兩個名字，白山云、地上鐵。所以這些客戶資源就是一個金礦，但是我們租賃公司有沒有深度挖掘呢？沒有，大部分都只做了融資租賃而已。#p#分頁標題#e#

　　

　　客戶這些需求是可以聯合券商、聯合各方非常可干的一件事情，對我們中小的特色租賃公司可以這么做，對做的比較大的，像遠東、平安這樣的租賃公司也可以這么干。大的租賃公司有大的租賃公司的問題，比如遠東，資產規模已經到兩三千億了，再追求規模的高速擴張，在當前經濟環境下顯然是遇到了瓶頸，不太可能。追求高質量的增長是另外一個值得探索的方向。高質量增長主要指資產池里面那些高價值的客戶，有沒有進行高價值的挖掘呢？據我了解，這些大型的租賃公司也在做深度挖掘、綜合化服務的工作。而要向這個方向去走，顯然做融資租賃就是做融資租賃，其他方面非常專業化的服務需要聯合合作伙伴一塊去做。

　　

　　這里面我重點講的，比如股權類的服務，從VC/PE到Pre-IPO，到IPO，還有并購等等。天風證券研究所的定位，就是做資產和資金的一個平臺，最近他們做了一件事情，我也很受啟發，當前中國科技實力是一個制約發展的因素，是一定要大力發展科技的，但是中國的科技技術不是不好，而是轉化有問題。我在三年前就參觀了清華大學的實驗室，他當時推IPv6，很先進，但是怎么去轉化卻是一個瓶頸，這是一個很大的問題。

　　

　　天風證券研究所已經在聯合或者給這些軍工院所、這些有非常好技術的科學家簽戰略合作協議，把這個技術推向市場。但是推到哪兒去呢？我們知道現在很多地方在招商引資，西安政府官員也來找我，說一直想努力做這件事情。地方政府都想引進高科技企業，人工智能、大數據、云計算，但是高技術在哪里呢，怎么知道他是高技術、好技術呢？正好我們研究所已經從這些技術端把這些資源攏在手里了，他可以給地方政府對接資源，落地在當地，所以這種資源整合服務是非常有價值、值得去做的一件事情。

　　

　　最近研究所給我推了一個機器人公司，接下來我會帶著研究所的研究員去租賃公司。我們的租賃公司，剛才孫總講要單個項目去看，但同時也要從整個租賃公司角度思考，在選了幾類行業去做自己專業化的發展方向后，對這個行業的理解、行業產業鏈的理解，你有多深？券商研究所具備這樣的優勢，他對行業價值鏈研究得非常透，特別是過去一些研究員，比如廣發租賃的趙總也是研究員出身，他對整個行業的理解可能不是我們租賃公司的項目經理所能理解的。我最近在推這個事情，帶我們研究員去租賃公司，租賃公司有新能源，或是醫療醫藥，或是大數據，或是人工智能，他們需要這方面產業的學習、培訓，我們的研究員就去講。

　　

　　這樣的話，就把投行的服務和租賃公司需求結合起來，和租賃公司客戶的需求結合起來，幫助租賃公司去挖掘租賃公司客戶的這些，除了債權融資之外的股權需求。因此，這個圖里包括產業基金、行業研究、私募、創投、孵化、估值、定價等。兩三年前，中關村科技租賃就說能不能給講講股權的定價？這是可以和投行結合起來的。

　　

　　我覺得投行和融資租賃的結合，可以以證券化為抓手。我2014年就講了，證券化和融資租賃是天然結合的，更多的投行服務可以嵌入到租賃的發展過程中，可以助力融資租賃公司立體挖掘客戶的綜合價值。

　　

　　我今天演講就到這里，謝謝！

　　

　　來源：前海融資租賃俱樂部